投资要点：

    新闻/公告。2016年，外运发展实现营收49.50亿元，同比增加13.71%，实现归母净利润9.95亿元，同比减少1.49%，扣非归母净利润7.35亿元，同比减少18.36%。非经常性损益2.60亿元，其中出售东方航空产生投资收益3.06亿元。最终实现基本每股收益1.10元，加权平均ROE为13.31%，较去年减少1.39个百分点。业绩略低于此前预期。净利润减少，一方面由于市场拓展带来成本大幅提升15.82%使毛利率减少1.7个百分点至7.1%，另一方面由于人民币贬值拖累中外运敦豪业绩使投资收益下降9.33%。

    货代业务量稳价升，收入维持稳健增长。受全球贸易低迷影响，2016年全国航空货运进出口贸易量518.47万吨，同比增长4.50%，回落1.17个百分比。在此大环境下，公司不断加强市场营销和开拓，报告期内完成航空货代业务总量42.18万吨，同比增长0.79%，其中出口货量17.94万吨，同比增长3.22%；进口货量24.24万吨，同比下滑0.94%。另外，公司积极推进产品改革带来单价上升，最终货代业务总收入36.27亿元，同比增长11.6%,但由于市场拓展成本也同样大幅增长13.69%,最终毛利率7.02%下降1.72个百分点,随着业务调整的完成，成本把控推进，毛利率仍有回升空间。

    顺应市场趋势，大力推进电商物流和专业物流业务。随着海淘的普及，我国跨境电商迅速增长，2016年全国跨境电商进出口总值499.6亿元，同比大幅增长38.7%。为此公司及时调整业务，借航空货代优势大力发展电商物流业务，加强与菜鸟合作的同时又积极开发亚马逊等大客户，最终报告期内实现电商物流收入6.18亿元，同比增长40.85%，但市场拓展也使得成本大幅上升49.16%，带来电商物流毛利率下降5.25个百分点，随着客户的巩固，毛利率同样有很大回升空间。另外随着物流市场竞争的加剧，公司积极打差异化产品，推进专业物流业务转型，深耕TFT行业的同时继续扩大在会展赛事、通讯电子、汽车及零配件等行业的市场份额，并积极拓展半导体、医药冷链、航空航天等重点行业，最终实现专业物流业务稳定发展，报告期内收入6.01亿元，同比增长1.12%。

    中外运敦豪贡献8.05亿元投资收益，人民币贬值拖累业绩。公司持有中外运敦豪（DHL）50%股权，报告期内中外运敦豪实现营收106.18亿元，同比增长3.85%，但由于人民币兑欧元贬值使得DHL净利润仅16.10亿元，为公司贡献投资收益8.05亿元，同比下降9.33%。另外随着顺丰、圆通等快递企业的上市，并积极布局国际物流业务，未来可能会对中外运敦豪等传统国际件巨头形成一定冲击。

    维持盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司货代业务的稳定增长以及电商物流业务的高成长性，且招商局入主后有改革预期，我们维持盈利预测，预计2017年至2019年净利润分别为10.84亿元、11.87亿元、12.77亿元，EPS分别为1.20元、1.31元、1.41元，对应现股价PE分别为15倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。

    风险提示：贸易持续低迷货代业务量走低；中外运敦豪业绩持续下滑。

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