| 证券代码：601398.SH | 证券简称：工商银行 | 所属行业：货币金融服务 |
| 作者：王胜 | 发布时间：2017-03-31 | 页数：6 |
附件： 工商银行：息差与资产质量企稳 增持评级.pdf
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投资要点：
事件：公司发布2016年年报，公司实现营业收入6759亿元，同比降低3.12%；实现归母净利润2782亿元，小幅增长0.40%，基本符合我们在年报前瞻预期的0.48%。
行业龙头规模稳健增长。16年公司总资产规模24.1万亿元，稳居首位，同比增长8.7%。公司全年个人金融资产实现12.2万亿元，稳居个人金融资产第一大行地位。从资产端来看，同业资产规模环比三季度增长21.5%，四季度新增生息资产中同业资产占58%。公司增配同业资产受益银行间市场资金利率中枢的上行。
全年按揭贷款同比增长29.3%，在总贷款中占比同比提升3.7个百分点至24.8%；新增按揭贷款占新增总贷款的65%，贷款结构持续优化。从负债端来看，公司的存款优势显著，存款占负债比重全年稳定在80%，存款稳定性得以持续助力零售转型发展，16年境内人民币存款同比多增6102亿元，创下近三年来最好水平。
从存款结构来看，活期存款占比同比显著提升19BP至50.4%，存款活期化显著。在加息环境下，兼具存款稳定性和持续扩张潜力的公司将受到投资者的青睐。
息差企稳趋势明确。16年公司净息差同比收窄31BP至2.16%，但息差边际企稳迹象实为显著，全年四个季度息差收窄幅度逐季缩小（1Q:19BP，2Q:7BP，3Q:3BP，4Q:2BP），收窄幅度低于同业10BP。考虑到公司贷款、债券投资等资产端收益率均位居可比同业前列，而同业负债占比更低至11.7%（1H16：11.9%；行业平均1H16：20.2%），在17年货币政策稳健中性的基调下，预计今年公司一季度息差与去年四季度持平，而全年息差也将进一步维稳。
非息收入占比领先同业，适当抵消息差收窄影响。公司全年实现非息收入1450亿元，同比增长5.6%，在营收占比21.4%，领先可比同业（建行：19.6%；农行：18.0%；交行：19.1%）。具体来看，增幅最为显著的是资产托管（YoY24.3%）和担保承诺（YoY26.9%）。
资产质量指标显著改善，拨备计提仍有压力。全年公司不良率1.62%，同比提升12BP，但与三季度持平，逾期贷款与不良贷款剪刀差同比少增860亿元。从不良生成速度来看，公司成为当前首家不良生成率逐季降低的上市银行，四个季度年化不良生成率分别为：1.33%、0.99%、0.96%和0.89%。从不良指标来看，关注类贷款占比和逾期贷款分别由16年中的4.91%、2.95%降低44BP、30BP至16年末的4.47%和2.65%。
从贷款结构来看，公司”制造业+批发零售业+采矿业”贷款占比由15年的20.7%降低至16年中的19.0%，进一步降低至16年末的17.4%，而低风险的零售贷款占比由15年的29.7%提高至16年中的30.5%，进一步提高至32.1%。从已披露年报业绩的银行来看，四大国有行不良率均开始环比降低，而股份行资产质量略有分化，招商银行不良率增幅显著小于平安银行和中信银行，整体来看，银行资产质量已传递边际改善的良好信号。展望未来，在加大不良核销、不良生成显著放缓、珠三角及环渤海地区不良可控的背景下，我们认为工行资产质量趋势向好，不良高峰期或已不再。但值得注意的是，16年公司拨备覆盖率为136.69%，环比提升55BP，但低于监管红线，拨备依然承压。
公司作为行业龙头，经营稳健，受益息差和资产质量向好大逻辑，分红率持续保持30%，高股息高分红，维持“增持”评级。预计公司17/18年净利润增速4.8%/6.0%（原预测3.8%/5.9%，小幅下调公司信贷成本，小幅上调中收），对应17/18年5.9X/5.5PE，0.8X/0.7XPB。
