事件：

    公司发布2017年一季报，一季度公司实现营收76.3亿元，同比增加10.59%；实现归母净利润9.3亿元，同比减少25.07%，符合申万宏源预期。

    投资要点：

    发电量同比大幅增长，参与市场交易电量增加导致电价下降。因来水偏丰,雅砻江水电发电量同比增加4.37%。火电因新增钦州二期2*100万kW机组，以及广西、福建火电机组同比大幅增加等因素影响，发电量总体大幅增长23.26%。一季度公司控股企业累计完成上网电量281.43亿kWh，同比增长12.12%。随着电改的逐步推进，部分电厂市场化交易电量规模不断加大，导致整体平均上网电价同比降低1.91%，为0.312元/度。发电量增加及电价下降综合影响下，一季度公司营收同比增加10.59%。

    承压煤价大幅增长，以及雅砻江水电增值税退税金额减少，一季度业绩同比减少。因火电板块燃煤成本同比增加，公司一季度营业成本较上年同期增长33%，毛利率同比下降约9.5个百分点。因雅砻江水电增值税退税减少，营业外收入同比降低51%。公司一季度业绩同比下降约25%。

    在建装机达881万千瓦，积极并购切入海外发电市场。随着雅砻江中上游水电站的开发以及部分火电的投建，公司装机规模仍具增长空间。公司目前在建装机容量880.55万千瓦，占已投产控股装机容量的30.07%。在海外公司已收购英国RRPL公司100%的股权。RRPL持有位于苏格兰北部东海岸Beatrice海上风电项目（588MW）25%股权及InchCape海上风电项目（598MW）100%股权。此外公司还通过收购云顶集团的LLPL42.1%股权，间接获得印尼万丹火电项目（660MW）40%的股权，不断扩张海外市场。

    获三峡集团举牌，凸显投资价值。16年12月至17年3月，长江电力及三峡资本、长电资本等关联方累计增持公司5%股权。受水电同行业公司举牌，体现对公司未来发展前景的看好，公司投资价值进一步凸显。

    盈利预测与评级：综合考虑煤价、电力需求回暖、市场交易电量增加等多重因素，我们调整盈利预测，预计17~19年归母净利润分别为36.79、39.91和43.86亿元（调整前17~19年业绩预测分别为40.24、43.26和46.99亿元）。EPS分别为0.54、0.59和0.65元/股，对应当前股价PE分别为14、13和12倍。我们认为，雅砻江为公司带来持续稳定现金流，战略投资赣能股份、布局售电市场，战略转型进入海上风电领域，联手跨国集团进入海外投资。

    当前公司估值较低，维持“增持”评级。

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