投资要点：

    投资评级与估值：维持盈利预测，预测17-19年EPS为1.36、1.52、1.64元，同比增长2.04%、11.95%、7.55%，目前股价对应PE分别为16x、14x、13x，维持增持评级。从盈利改善看，今年上半年受高价库存及高基数影响，公司业绩略低于预期。17年上半年生猪价格同比下降18%，猪肉价格同比下降10%，今年6月猪价虽小幅反弹，但不改全年猪价下行趋势，鸡价下半年步入上行通道，但全年均价同比16年预计仍然下降，我们预计今年下半年随着猪价下降，高价库存逐步消化、肉制品结构调整进一步推进以及新品推广带来的销量改善，盈利能力有望改善。从估值看，横向上，双汇是食品饮料板块中估值最低的白马龙头，纵向上，公司估值水平处于历史低点，随着业绩改善存在估值上修空间。

    从分红看，双汇是食品饮料板块中分红最高的公司，13年至今分红率始终维持70%以上的高位，远超国际肉制品龙头荷美尔，高分红政策有望延续。

    荷美尔：126年成长史，缔造肉制品加工巨头。1891年成立的荷美尔公司，在126年发展历程中经历了成立初期、快速成长期、业务扩张期、稳定发展期、外延并购期五个阶段，成长为世界500强、全球肉制品加工巨头。荷美尔不断发展壮大的核心驱动力来源于难以撼动的品牌力+深入骨髓的创新基因+源源不断的外延并购三个方面，它凭借着强大的品牌力，不断创新和外延扩张实现了五大业务的协同发展和全球化布局。

    荷美尔：基本面表现亮眼，股价表现强势，估值长期存在溢价。在荷美尔126年发展壮大历程中，经历了数次经济萧条和世界大战，它却依然经久不衰。荷美尔产品结构丰富，业务横向扩张布局全球。在过去的30年中，荷美尔在大多数年份实现了增长，净利润增速高于收入增速，盈利能力稳步提升，内生增长态势向好，体现出良好的成长性和抗周期性。

    荷美尔始终维持正的净现金流和健康的资本结构，并通过派发股息和回购不断回馈股东，分红水平稳步提升。基于公司良好的基本面表现，1980年以来，公司股价大幅跑赢标普500，绝对估值水平稳步提升，相对标普500估值长期存在溢价。

    双汇对标荷美尔：优劣势并存，期待双汇经营改善下业绩与估值双升。我们从七个维度全方位对比双汇和荷美尔，双汇的优势体现在：肉制品高毛利率、维持高位的ROE水平和分红率、相对低位的估值，但双汇在业务布局、盈利水平、营销能力、资本结构上仍有改善空间。历史上在双汇维持高业绩增长时期，双汇的市值与估值水平均超越过荷美尔，而近年来随着荷美尔业绩的加速增长，荷美尔市值与估值均实现了对双汇的大幅反超。我们期待未来双汇扬长避短，在经营上不断改善，进而实现业绩与估值的双升。

    股价上涨的催化剂：肉制品增长超预期，成本加速下降。

    核心假设风险：猪价、鸡价上涨，食品安全事件。

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