投资要点调控周期下销售依然维持高增速：

    2017年上半年，公司累计实现营业收入113亿元，较上年同期增长25%；累计实现归属于上市公司股东的净利润11.4亿元，同比增34％。公司上半年合同销售金额达到490.87亿（含合营项目320.81亿元），同比增长75%，销售面积354.89万平方米（含合营项目243.31万平方米）。公司17年上半年已完成年初850亿目标的57.75%，操盘项目资金回笼率达88.37%，在地产调控周期下显著跑赢行业平均水平。

    大力拓展商业地产，“租赁”时代下资产证券化可期：

    公司上半年新开业吾悦广场2座，开业的吾悦广场日均客流量达4.34万人/日，同比增长29%，已开业面积85.87万平方米，同比增长102%，实现租金及管理费收入3.44亿元（16年全年4.4亿），出租率达97.07%。公司在建及拟建的新城吾悦广场达到33座，可出租面积为235.93万平方米。近期住建部联合其余八部门发布的《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》中提出，要加大融资和退出机制支持。若REITS等资产证券化工具推出，将有利于公司进一步实现商业地产轻资产模式。

    毛利率稳步提升，商业综合体扩张初期费用率水平上升：

    新城控股2017年上半年房地产开发毛利率为34.84%，较去年同期提高了11.09个百分点，物业出租及管理业务毛利率为77.39%，较去年同期下滑了10.44个百分点，商业综合体扩张初期费用率水平提高。管理费用和销售费用占比有所提升，较2016年全年提高了4.7个百分点，主要是商业地产规模扩张初期人员薪酬费用和广告宣传、代理费升高导致。

    融资渠道多元化、调控市下维持低利率：

    在政策调控、融资渠道受限的环境下，公司积极拓展融资渠道，截至报告发布日完成三期中期票据的发行，合计募集资金45亿元，综合票面利率为5.62%；完成一期PPN的发行，募集资金20亿元，票面利率为6.3%。2017年8月8日，公司以12倍的超额认购完成了2亿美元、5年期高级美元债券的发行，并将票面利率锁定在了5%。在行业面临融资成本上升周期时，公司率先布局，有效利用各种融资渠道，确保“逆势成长”。

    投资建议：新城控股布局长三角核心城市以及三四线，今年以来实现逆势销售高增速，公司大力拓展商业地产板块，租管费高增长。公司在今年上半年的火热行情中销售业绩超预期，未来两年结算收入增长预计较快。不仅如此，公司推出股权激励计划，其中解锁条件要求2016-2018年业绩复合增长率高达40%，彰显公司对于未来业绩高增速的充分信心。公司股东结构持续改善，证金公司、社保基金、公募基金大幅增持。我们认为在市场风险偏好不稳定，行业向下的背景下，新城控股这样业绩和现金回流有保障，同时大力进军创新业务的公司是值得关注的投资标的。我们预测新城控股2017/2018/2019年的EPS为1.90元，2.71元,3.53元，相对应的P/E为8.8倍，6.2倍，4.8倍，维持“买入”评级。

    风险提示：流动性加速收缩、销售不达预期等。

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