公司深度报告酵母保健锋芒初露，收入净利率或双击保健品锋芒初露，或将进入爆发期。营养保健品业务是公司的传统业务之一，我们近期走访了湖北、安徽、河南等公司市场，发现大量母婴店、药店铺设了安琪酵母的营养保健产品，且生产日期显示动销情况良好。为此，我们进行了深入的公司调研与渠道跟踪，发现公司营养保健品业务今年以来增速令人喜出望外，且呈现加速趋势，结合保健品行业的特性，我们认为该业务伴随规模增长，净利率具有巨大的提升空间，收入加速与净利率大幅提升带来的双击效应或将为公司贡献丰厚的回报。

    酵母保健品具有极大的开发价值，婴童保健品国内无对手。酵母内含大量人体所需要的营养物质；酵母具有生物转化功能，可以把无机元素转化为有机元素，安全性更高，生物利用率大幅增加；酵母是自然界中酵素最丰富的来源。公司保健品最强优势体现在婴童产品，婴童体质极其敏感性，因此鲜有厂家生产婴童产品，国内某同类品牌的产品线都是4岁儿童以上，但酵母产品安全性极高，可以生产适用于0-3岁的婴童产品。

    我们估测，16年保健品营收2亿左右，增速25%-30%；17H1表现靓丽，同比增速70%-80%，我们认为高增长可持续。17H1的高增长主要来自四个方面：1）外部环境：奶粉新政降低母婴店奶粉销售毛利，母婴店被迫寻找高毛利补充产品，保健品为最好的选择；2）聚焦大单品：公司在保持差异化产品优势的前提下，进一步推广市场需求量大的几个产品，实行大单品“爆品”策略，其中最大的蛋白粉的增速超150%；3）团队精简：公司保健品业务最早是人海战术，14年开始精简团队，1000多人缩减40%左右；4）体制激励：从今年开始公司对各利润中心（事业部）实施中期激励方案，对调动员工积极性、实现高增长起到了一定积极作用。

    投资建议：我们认为，保健品明年可为公司贡献5000-7000万净利；公司其他业务基本面稳中趋好，估测17/18/19三年利润增速58%/28%/20%，归母净利润8.4/10.8/13.0亿，EPS分别为1.02/1.31/1.58元，对应PE28/22/18x，给予18年26-28倍估值，六个月目标价35元。

    风险提示：销售不达预期风险；其他主业风险

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