投资要点生态与文旅双轮驱动，三季报业绩增长趋势强劲。公司2017前三季度实现营业收入25.5亿元，同比增长55.3%；归母净利润3.1亿元，同比增长76.2%，符合市场预期。营收及业绩大幅增长主要系公司园林生态PPP及文旅业务订单充足，收入持续增长，叠加德马吉业绩并表所致。分季度看Q1-Q3单季收入分别增长28.4%/75.4%/51.2%，归母净利润分别增长68.1%/104.0%/49.6%。同时公司预计2017全年业绩增长80%-100%，彰显对未来业绩高增长信心。

    毛利率、净利率大幅提升，三项费用率较为平稳。2017年前三季度公司毛利率30.8%，较上年同期大幅增加6.20个pct。三项费用率15.00%，较上年同期下降0.51个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.01/-0.50/-0.02个pct。资产减值损失较上年同期增加0.31亿元，主要系本期应收账款和其他应收款增加导致计提坏账准备增加所致。净利率大幅上升1.41个pct，为11.93%。

    我们预计随着公司前期PPP订单不断向收入转化，PPP业务所贡献收入占比逐渐提升，公司利润率有望进一步抬升。

    经营性现金净流出大幅增加。公司1-9月份经营性现金流净额为-6.66亿元，去年同期为0.28亿元，同比下降2441.46%；收现比为67.45%，同比下降9.86个pct；付现比为97.86%，同比上升25.35个pct。主要系本期PPP项目增加且处于建设初期，成本投入较多及业务开拓支付的投标保证金等增加所致。投资性现金流量净额为-2.88亿元，较上年同期增加24.05%，主要系收购微传播网络科技股份有限公司部分股权及投资入股东莞民营投资集团有限公司所致。后续公司现金流有待改善。

    在手订单饱满，业绩高增长动力充足。17年至今，公司新签订单51.1亿（无框架协议，不包括新收购的新港永豪订单），同比增长157%，其中17.3亿PPP订单。截止目前17年新签PPP订单为16年全年新签PPP订单的162%（16年公告10.67亿非框架PPP订单），充足订单有力促进业绩高增长。

    新港永豪并表有望进一步加速业绩增长。公司近期已完成对新港永豪75%股权收购，后者承诺17-19年净利润6250/7813/9766万元，预计从今年四季度开始并表，由此将对今年四季度及明年全年业绩增长起到加速促进作用。而新港永豪在水务及水生态、流域治理领域有望起到较大业务协同作用。

    投资建议：我们预测17/18/19年公司归母净利润分别为5.0/7.5/10.3亿元，EPS分别为1.16/1.74/2.32元（已考虑17年定增摊薄），16-19年CAGR为56.7%，当前股价对应PE分别为27/18/14倍，考虑到岭南园林未来高成长的潜力，我们给于目标价43.5元（对应18年PE25倍），买入评级。

    风险提示：订单向收入转化不及预期风险，PPP行业政策风险，收购整合不及预期风险。

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