投资要点Q3营收显著加速，扣非净利润快速增长。公司2017前三季度营业收入7708.99亿元，同比增长15.03%；归母净利润257.82亿元，同比增长4.1%，扣除非经常性损益后归母净利润253.65亿元，同比增长24.7%。公司营收增速创15年以来新高，主要因基建与地产收入大幅增长；归母净利润增速较低而扣非后快速增长，主要系去年同期收购中信地产交易产生大额投资收益计入非经常性收益（去年同期归母净利润增速达30.05%，基数较高）。分季度看Q1-Q3单季收入分别增长9.7%/13.61%/22.51%，Q3显著加速，营收增速连续5个季度持续提升，归母净利润分别增长11.03%/12.69%/-10.63%。由于去年四季度公司归母净利润同比下滑27.3%基数较低，预计今年四季度业绩有望显著提速。

    基建、地产收入大幅增长，业务结构不断优化。分版块看，前三季度房屋建筑工程业务收入4860亿元，同比增长3.4%，占比63%，较2016年下降1.62pct；基础设施建设与投资业务收入1539亿元，同比大幅增长61.1%，占比达到20%，较去年底提升2个pct；房地产开发与投资业务收入1144亿元，同比增长25.0%，占比15%。高毛利率基建业务占比持续提升，业务结构持续优化，向着公司“532”结构目标推进，后续盈利能力有望得到稳步提升。

    毛利率小幅上升，费用率控制较好，经营活动现金流净流出增加。2017年前三季度公司毛利率9.56%，较上年同期小幅增加0.10个pct，主要因高毛利率基建、地产占比提升。税金及附加占收入比上升0.28个pct。三项费用率2.79%，较上年同期小幅下降0.06个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.02/-0.08/+0.04个pct。资产减值损失较上年同期减少10.06亿元。投资收益较上年同期减少25.45亿元，主要系去年同期公司下属子公司中国海外发展收购中信物业组合的交易对价中包含处置4个项目公司增加了投资收益，导致上年同期基数较高所致。净利率下降0.35个pct，为3.34%。公司经营性现金流净额-752.55亿元，去年同期为234.2亿元，同比下降421.32%，主要因本期拿地支出增加，同时开工增加支付分供商款项增加以及投标签约增长支付保证金等增多。前三季度公司收现比/付现比分别为97%/109%，同比变动分别为-1/+11个pct。

    新签合同保持较快增长，新开工及地产销售放缓。公司1-9月新签建筑业务新签合同额16033亿元，同比增长25.0%，较1-8月略微放缓。其中，房建/基建/勘察设计的新签合同额分别为10901/5049/83亿元，同比增速分别为18.8%/40.4%/40.1%。1-9月新开工面积23215万平方米，同比增长23.5%，较1-8月份下降1.6个pct，其中9月单月新开工面积2334万平方米，同增10.77%。1-9月公司房地产合约销售额/销售面积分别同比增长10.9%/7.4%，较1-8月大幅放缓，主要因去年9月起合并中信地产业务完成造成基数较高。

    投资建议：我们预测公司2017/2018/2019年归母净利润分别为338/390/437亿元，分别增长13%/15%/12%，EPS分别为1.13/1.30/1.46元，当前股价对应三年PE分别为8.6/7.4/6.6倍，给予目标价15.82元（对应2017年14倍PE），买入评级。

    风险提示：PPP落地不达预期风险、海外经营风险、地产投资新开工等不达预期风险。

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