核心观点：

    3Q17实现收入59.64亿（YoY+12.31%），净利润2.24亿（YoY+61.22%）1-3Q公司实现收入187.7亿（YoY+12.51%），归母净利7.33亿（YoY+32.76%）。收入增长主要受益高端消费回暖，同店显著增长及贝尔蒙特并表所致。其中，百货/购物中心实现收入153.2亿（YoY+7.74%），奥莱实现收入23.92亿（YoY+49.45%）。3Q17实现收入59.64亿（YoY+12.31%），归母净利2.24亿（YoY+61.22%）。1-3Q经营性现金流净额为10.34亿（YoY+72.1%）。

    毛利率同比下滑0.81PP至20.85%，销售+管理费率同比下滑1.15PP1-3Q促销及奥莱高增长促使毛利率同比下滑0.81PP至20.85%。其中，百货/购物中心毛利率下滑0.92PP至17.36%，奥莱毛利率下滑1.34PP至10.86%。销售费率同比下滑0.92PP至11.01%，管理费率同比下滑0.23PP至3.38%，财务费率同比下滑0.31PP至-0.02%，系利息收入增加及金融手续费减少所致。净利率同比提升0.6PP至3.91%。

    自有物业价值丰厚，受益高端消费持续回暖和混改深化，业绩有望加速改善9月30日，哈尔滨王府井购物中心开业。截至目前，公司合计拥有54家门店，其中百货/购物中心/奥莱分别34/11/9家。开设王府井爱便利120家（截至17H1），目标17/18年底分别达到300/500家。此外，公司携手首航国力拓展生鲜超市领域，有望借助首航在生鲜超市供应链、运营方面优势，战略补强超市板块。

    公司近两年混改持续深化，战略层面引入三胞集团、收购贝尔蒙特实现集团整体上市以及吸收合并王府井，经营层面包括：（1）新开购物中心、便利店、奥莱尝试管理层持股，与市场化团队合作运营，提升效率；（2）积极探索新业态和新业务模式，进军便利店、生鲜超市领域，与三胞合作拓展自有品牌和买手店业务等。我们认为，公司基本面趋势向上确立，在房价稳定、财富效应刺激消费需求及海外消费回流等因素的影响下，高端消费有望持续回暖，叠加混改进一步深化，有望带动公司同店和经营效率加速改善，超市、便利店、奥莱新业态前景广阔，贡献新的业绩增长点。预计17-19年EPS分别为1.06、1.22和1.39元，当前股价对应PE分别为17.2、14.9和13.1倍，公司自有物业价值丰厚，NAV/市值仅1.5倍，维持“买入”评级。

    风险提示：消费回暖低于预期，竞争加剧，新业态、门店拓展不及预期；

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