投资要点：

    事件：伊利股份发布2017年前三季度业绩，2017年前三季度公司实现营业收入521.27亿元，同比增长13.51%；实现归属上市公司净利润49.37亿元，同比增长12.47%；实现归属上市公司扣非净利润45.63亿元，同比增长26.76%。其中2017Q3实现营业收入188.25亿元，同比增长17.67%；实现归属上市公司净利润15.73亿元，同比增长33.49%；实现归属上市公司扣非净利润14.44亿元，同比增长37.59%。

    投资评级与估值：公司前三季度收入和利润增速均略超我们的预期，需求复苏+竞争格局优化的全方位改善判断仍在逐步兑现。我们维持17-19年EPS分别为1.03、1.29、1.59元，分别同比增长10.4%、25.8%和23.3%。最新收盘价对应17-18年PE分别为29、24倍，维持目标价38元，对应18年30xPE，维持买入评级。

    景气延续、17Q3收入增速超17%：2017Q3公司实现营业收入188.25亿元，同比增长17.67%，在2017Q2实现19.63%的单季度收入增速之后，收入复苏继续得到确认。考虑到16Q3的相对收入高基数以及今年9月中下旬开始在原奶季节性短缺的背景下基础白奶品类断货影响，2017Q3单季度17.67%的收入增速的解读可更为乐观。我们认为，乳制品受益于整体消费特别是可选消费品的复苏，对于伊利而言，巨大的渠道渗透优势和品牌运作优势在行业需求复苏背景下受益程度更大，收入增速远超行业、市场占有率逐步提升。

    继续改善、17Q3扣非净利率提升1.08%：2017Q3公司实现归属上市公司扣非净利润14.44亿，同比大幅增长37.59%，2017Q3的单季度扣非净利率达7.61%，同比提高1.08%。其中2017Q3毛利率为37.95%，同比小幅下降0.79%。2017Q3国内原奶收购价格出现了季节性上涨，我们预计平均收购价格环比提高5%，对伊利的毛利率水平造成一定影响。期间费用率方面，2017Q3公司期间费用率为28.36%，同比下降2.24%。其中2017Q3的销售费用率为21.94%，同比下降近1%；管理费用率为6.16%，同比下降1.53%；财务费用率为0.26%，同比提升0.27%。我们认为销售费用率的下降主要是在国内原奶价格见底弱复苏背景下的竞争格局优化，包括基础白奶、高端安慕希和金典等产品在内的终端销售价格均有所恢复。

    复苏大幕启，天高任“伊”飞：我们认为当前乳制品行业正处于复苏周期的起点，在这一过程中龙头企业的受益程度更为明显，2017Q3伊利的业绩表现进一步确认我们的判断。在乳制品行业龙头地位稳固的同时，在2020年全球乳业前五强的目标的驱动下，公司有望加速多品类布局，支撑公司的长期成长性。

    股价表现的催化剂：核心产品增长超预期、市场竞争格局改善速度超预期核心假设风险：原材料成本上涨过快

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