投资要点：

    系列酒贡献度提升：公司前三季度实现营业收入219.78亿元，同比增长24.17%，其中Q3单季度实现营业收入63.56亿元，同比增长43.02%，增速环比提升明显。2017年系列酒贡献度明显提高，Q3延续高增长，成为销量增量的主要贡献之一。公司在董事会报告中明确提出，十三五期间系列酒要培育出一个20亿元、两到三个10亿元、5-10个过亿元品牌。目前来看五粮春有望成为20亿元以上单品，五粮特头曲、五粮醇有望成为10亿元产品，以永不分梨、五谷春为代表的已并购品牌，有望成为过亿元品牌。

    顺价带动良性发展：2016年底，茅台价格上涨，公司低价库存逐步消化，五粮液一批价稳步上升，目前五粮液价格倒挂问题已经得到解决。目前普五全国各地市场终端零售指导价均为969元，终端价半年时间涨140元，渠道利润得到优化，提振了五粮液经销商和终端的信心，对五粮液高端品牌形象的稳定起到重要作用。目前普五的价格体系已进入正向循环，茅台未来2-3年供需紧平衡背景下批价下行空间有限，有助于未来普五价格的稳步提升，同时，在茅台紧缺情况下普五首先受益。公司目前已经成功实现顺价销售，渠道积极性大幅提升，未来有望继续保持量价齐升的态势。

    推行品牌聚焦策略：为解决公司以前品牌多、焦点模糊的问题，五粮液清理了系列酒的品牌数量，构建起“1+3+5”的品牌聚焦战略，“1”即为高端主品牌普五，“3”即为1618、交杯酒、低度五粮液，“5”即为五粮春、五粮醇、特头曲、棉柔尖庄、六和液，价位为几十到300多元不等。随着白酒行业回暖，公司普五的量价策略较为成功，一方面公司逐步解决了渠道库存高、价格倒挂等问题；另一方面，在不断提高出厂价的背景下，销量并未有很大影响，预计仍将保持较好增长。2017上半年，1618及交杯酒销量增长较快，同时1618、交杯酒出厂价上涨10%-15%。同时，以五粮春、五粮醇、棉柔尖庄、特头曲、六和液为核心的系列酒2018年收入规模有望接近100亿元。

    混改激发经营活力：2015年10月30日，五粮液发布非公开发行预案，经过调整后公司拟以21.64元/股向公司员工持股计划等5名特定对象非公开发行不超过8567万股，募集资金总额不超过18.54亿国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司已发行股份的1%。

    元用于信息化建设等项目的建设。定增项目于2017年5月16日通过证监会核准批复，目前仍在推进中。根据定增方案，管理层的员工持股计划拟认购不超过2373万股，经销商的资产管理计划拟认购不超过1941万股。通过实施员工持股计划，实现员工利益与公司长远发展紧密结合，能够激发内部活力，同时公司分红动力加大，业绩诉求加强，同时经销商和公司利益绑定，提升经销商忠诚度。

    投资建议：基于审慎性考虑，在定增没有完成前，暂不考虑其对公司业绩和股本的影响，预计公司2017-2019年EPS分别为2.24元、2.75元、3.31元，对应当前股价PE分别为30X、25X、21X。五粮液是茅台批价上涨最受益品牌，一批价稳步上行，新管理层求真务实，混改激发经营活力，内外双重改善带来业绩加速增长，维持“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；定增实施的不确定性；食品安全事件；限制三公消费力度加大

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