投资要点核心观点：我们认为，尽管当下报表节奏捉摸不准，但时间拉长来看茅台的市值与利润、现金净流入与利润、出厂价与一批价均会匹配。我们建议往后看三年茅台的成长空间，进而倒推当下的估值是否合理。我们认为，未来三年是茅台酒量价齐升的三年，未来三年量和价复合增速均可达10%左右，依此推算预计2020年茅台收入有望达到1000亿元，净利率也会提升2个百分点。考虑利息收入以及系列酒的增长，我们认为2020年茅台净利润有望达到550亿元以上，届时市值也有望突破1.4万亿，上调12个目标价至810元，重申“买入”。

    往后看三年，结构更清晰。我们设立的先行指标显示茅台的景气趋势依旧延续，市场纠结于茅台的报表还有多大的张力、茅台何时提出厂价以及提价幅度等问题，我们认为时间拉长来看，市值和利润、现金净流入和利润、出厂价和一批价均会相互匹配。当下的茅台有较大的提价空间，利润也有待逐步释放，因此我们建议往后看3-5年，来倒推现在的市值是否合理。

    茅台酒未来三年量价均可实现约10%增长。我们认为双周期共振有望推升业绩加速成长。茅台酒具备商品和金融双重属性，在人均收入持续提高以及消费升级的大背景下，茅台酒的需求有望保持稳定的增长。在涨价预期下，金融属性凸显，增库存周期延续，双重要素叠加，再考虑茅台的供应能力，我们认为茅台酒未来三年量价均可实现近10%的复合增长。

    2020年茅台收入有望实现1000亿元。我们认为未来三年是茅台酒量价齐升的三年，预计2020年茅台酒销量有望达到4万吨，吨酒价格有望提高40%达到1146元，收入有望实现1000亿元。按照我们的模型测算，净利率有望达到52%，届时净利润将达到520亿元。

    2020年系列酒以及利息收入有望突破120亿元。与去年相比，我们预计今年利息收入有望增加16亿元，随着现金的逐步增加，预计到2020年每年的利息收入的增量有望超过16亿元，考虑到系列酒的收入，我们保守预计2020年系列酒和利息收入有望突破120亿元。

    综合而言，我们假设未来三年茅台酒销量每年增长10%、提价10%、利息收入每年增加16亿元，预计2020年公司净利润有望达到580亿元。参照国际成熟消费品行业龙头估值水平，我们给予茅台25倍PE，对应2020年茅台市值有望达到14500亿元。

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