| 证券代码：601233.SH | 证券简称：桐昆股份 | 所属行业：化学纤维制造业 |
| 作者：程磊 | 发布时间：2017-12-28 | 页数：4 |
附件： 桐昆股份：产业链一体化稳步推进 强烈推荐评级.pdf
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事件：
12月27日公司公告，“嘉兴石化年产200万吨PTA项目”进入试生产阶段，届时公司PTA自给率将由65%提升至100%，实现完全自给。
从部分自给实现完全自给，产业链一体化稳步推进：
公司目前涤纶长丝产能460万吨，配套原料PTA产能约170万吨，仅实现部分自给，PTA仍需外采。而随着嘉兴年产200万吨PTA项目建成投产，将进一步保障公司原料供应、节省运输成本，实现PTA原料完全自给，自给率将从65%提升至100%，产业链一体化稳步推进。
PTA供需改善，盈利有望迎来修复：
受益下游聚酯需求旺盛，PTA产能过剩已大有改观，目前实际产能开工率90%以上，库存方面从9月份154万吨下滑至最新123万吨。由于装�Z集中检修，12月以来PTA-PX平均价差扩大至1786元/吨（17年平均1398元/吨），盈利大幅改善。未来对于PTA装�Z重启，我们认为不必过于担心：
1）除17年翔鹭、华彬等重启装�Z外，剩余装�Z规模普遍不大，未来重启概率极低；2）重启装�Z不稳定，低于预期是大概率事件，华彬装�Z现仍在调试。而考虑到18年几乎没有新增产能（17年也仅公司200万吨新装�Z），而聚酯需求增速预计7%，PTA行业有望迎来盈利修复。
进军民营炼化领域，打造全产业链布局：
公司通过参股浙石化炼化一体化项目（20%），进军民营大炼化领域，未来将打造“PX-PTA-聚酯-涤纶“全产业链。浙石化一期项目包括2000万吨炼油能力、520万吨芳烃（400万吨PX）和140万吨乙烯，预计2019年投产，届时公司PX原料将部分自给，实现全产业链布局，同时盈利水平有望大幅提升，一期盈利中枢约80亿，公司业绩有望增加16亿。
投资建议：预计公司17-19年EPS分别为1.29、1.69和2.11元。随着嘉兴二期项目稳定投产，公司实现PTA原料完全自给，同时PTA供需逐步改善，行业盈利有望迎来修复，另外公司参股浙石化项目，未来将贡献可观利润，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：原油价格大幅下滑；PTA装�Z大规模重启；炼化项目进展慢业绩预测和估值指标
